■ 高瑞东

　　在当前外部环境不确定性上升的背景下，4月份中国经济顶住压力稳定增长，延续了向新向好的发展态势。1-4月，工业生产实现较快增长，带动规模以上工业企业利润稳定恢复，特别是以装备制造业、高技术制造业为代表的新动能行业利润增长显著，充分展现出我国工业体系的强大韧性和抗冲击能力。

　　工业企业利润延续向好态势

　　国家统计局发布的数据显示，1-4月，规模以上工业企业利润增长1.4%，较1-3月加快0.6个百分点，继续保持恢复向好态势。其中，4月份规模以上工业企业利润同比增长3.0%，增速较上月提升1.4个百分点。为深入分析4月份工业企业利润增长的主要驱动因素，笔者将工业企业利润进一步拆分为价、量、利润率三个维度，通过观察这三个因素的边际变化，可以更清晰地把握企业利润单月变化的核心驱动力。

　　从价格维度看，PPI同比跌幅扩大。4月份PPI同比下降2.7%，降幅较上月继续扩大。这主要受到三方面因素影响：一是能源价格下跌的拖累，二是部分出口行业价格回落，三是国内工业生产放缓导致的原材料价格下行。但综合来看，当前物价下行风险整体可控。一方面，近期中美关税互降叠加我国出口多元化趋势，使得出口仍保持较强韧性；另一方面，国内“两新”政策效果持续显现，相关消费和制造领域价格呈现企稳回升态势，加之财政发力前置带动基建投资走强，这些因素都有助于稳定国内经济基本面。

　　从产量维度看，工业生产仍保持较快增长。4月份全国规模以上工业增加值同比增长6.1%，增速虽较上月的7.7%有所放缓，但仍处于较高水平。工业生产增速的适度回落，部分受到出口需求减弱等因素影响。但随着“两新”政策持续加力扩围，以及产业升级步伐加快，我国装备制造业和高技术制造业继续保持较快增长势头，为工业生产提供了有力支撑。4月份数据显示，规模以上装备制造业增加值同比增长9.8%，规模以上高技术制造业增加值同比增长10.0%。

　　从利润率维度看，呈现环比改善、同比回升的良好态势。4月份工业企业利润率达到5.4%，不仅高于上月的5.0%，实现连续两个月回升，同比也呈现上升趋势。

　　装备制造业效益持续稳定提升

　　1-4月，制造业利润累计同比涨幅进一步扩大，电力、热力、燃气及水生产和供应业（以下简称“电燃水供应业”）利润累计同比增速有所放缓，而采矿业利润累计同比降幅继续扩大。具体来看，采矿业、制造业、电燃水供应业利润累计同比分别下降26.8%、增长8.6%、增长4.4%；与1-3月累计同比增速相比，分别下降1.3个百分点、上升1.0个百分点、上升1.0个百分点。

　　从大类行业累计利润率来看，制造业和电燃水供应业利润率持续回升，采矿业利润率则有所下降。1-4月制造业累计利润率为4.14%，较1-3月上升0.23个百分点，实现连续两个月回升；电燃水供应业累计利润率为6.61%，较1-3月上升0.16个百分点；采矿业累计利润率为16.95%，较1-3月下降0.46个百分点。

　　从利润占比变化来看，4月份制造业利润占比较去年同期显著提升。具体表现为：采矿业利润占比从去年同期的16.3%下降至11.0%，电燃水供应业利润占比保持在11.2%不变，而制造业利润占比则由72.4%上升至77.7%。

　　为深入分析制造业内部上中下游的盈利分化情况，我们根据产业链位置将制造业划分为上游、中游、下游三个环节。上游产业主要从事上游采掘业提供的原材料再加工，又称原材料加工业；中游产业以上游产业提供的半成品为原料进行深加工，供应消费市场，又称装备制造业；下游产业则是靠近终端消费的消费品制造业。

　　上游原材料制造业利润同比增速有所放缓。4月份，原材料制造业利润同比增长10.8%，增速较上月的48.3%明显回落。这主要与原材料价格回调有关：一方面，近期石油输出国组织增产叠加国际贸易环境变化，导致国际油价持续下行产生输入性影响；另一方面，国内房地产需求偏弱叠加工业生产放缓，使上游煤炭、钢铁等工业品价格承压。

　　中游装备制造业利润同比增速显著提升。4月份，装备制造业利润同比增长20.8%，较上月的8.0%大幅提升。在装备制造业的8个细分行业中，有7个行业实现两位数增长，其中6个行业增速较1-3月进一步加快。具体来看，仪器仪表、电气机械、通用设备、电子等行业利润分别增长22.0%、15.4%、11.7%、11.6%，增速较1-3月分别加快6.7个、7.9个、2.2个和8.4个百分点，充分显示装备制造业效益持续改善的良好态势。

　　下游消费品制造业利润同比增速继续回落。4月份，消费品制造业利润同比下降1.7%，增速较上月的0.8%进一步放缓。其中纺织服装、化学纤维等行业利润增速较上月明显放缓，这主要受到出口需求回落的影响。

　　从上中下游行业利润占比变化来看，与去年同期相比，今年4月份装备制造业利润占比上升6.6个百分点至43.5%；原材料制造业利润占比微降0.3个百分点至16.3%；消费品制造业利润占比下降1.0个百分点至17.9%。

　　从市场主体来看，1-4月私营企业利润明显改善。具体数据为：私营企业利润累计同比增长4.3%，增速较1-3月的-0.3%显著提升；国有企业利润累计同比下降4.4%，降幅较1-3月的1.4%有所扩大；股份制企业利润累计同比增长1.1%，增速较1-3月的0.1%有所提升；外商及港澳台投资企业利润累计同比增长2.5%，增速较1-3月的2.8%小幅回落。

　　截至4月末，工业企业资产负债率为57.7%，同比上升0.4个百分点。分企业类型来看，私营企业资产负债率为59.2%，同比下降0.2个百分点；国有企业资产负债率为57.2%，同比上升0.2个百分点。

　　工业企业主动转入去库存阶段

　　工业企业营收与库存增速呈现同步回落态势。1-4月，工业企业产成品库存累计同比增长3.9%，增速较1-3月下降0.3个百分点；工业企业营业收入累计同比增长3.2%，增速较1-3月下降0.2个百分点。回顾去年8月份至11月份期间，库存增速与营收增速连续下行，工业企业通过降价促销等方式，呈现出明显的主动去库存特征。随着去年四季度一揽子增量政策陆续落地见效，制造业产能利用率有所改善，带动工业企业进入补库存阶段。而进入今年4月份后，受国际贸易前景不确定性影响，企业生产经营行为更趋谨慎，再次转入主动去库存阶段。

　　值得注意的是，在“两新”政策持续加力增效、“抢出口”等因素的共同作用下，一季度工业生产加快、利润率改善，带动工业企业盈利状况持续恢复向好。4月份虽然出口需求有所回落，但工业企业盈利仍保持改善势头，这主要得益于我国产业升级持续推进，叠加“两新”政策持续发力，带动装备制造业和高技术制造业效益提升，其“压舱石”作用日益凸显。

　　展望未来，一方面随着我国对美国市场依赖度下降、出口产品多元化发展，外贸出口将保持较强韧性，对国内经济的影响总体可控；另一方面，国内制造业转型升级步伐加快，叠加“两新”“两重”政策持续激发内需潜力，将共同推动工业企业效益持续向好发展。（作者系光大证券首席经济学家）